纸原油的切尔诺贝利——中行原油宝穿仓梳理
2020年4月21日，一个见证历史的时刻。国际油价持续低迷， 美国WTI原油期货5月合约跌至-37.63美元/桶，创下历史首次负值纪录。通过中行原油宝参与原油投机的多头客户，不仅亏光本金，还倒欠银行结算金。很多人质疑中行交易水平低下，操作失误，对客户造成了损失。其实细细想来，真相远比水面上的黑暗得多。
上篇 脆弱的体系
我们先来梳理一下几个概念
概念1 WTI原油
全称West Texas Intermediate (西得克萨斯中间基原油)
是产自美国内陆的一种轻质低硫原油，长期作为国际原油基准价格之一。该合约交割地点位于俄克拉荷马州，到期以后通过管道、储罐网络系统进行现货交割。
此品级的原油， API密度39.6，比布伦特原油更轻，含硫低。（https://www.cmegroup.com/cn-s/trading/energy/crude-oil/light-sweet-crude_contractSpecs_options.html?optionProductId=190） 相比之下什么上海能源交易所的中质原油，简直就是尿里兑油，和三鹿国产奶粉有得一拼。
在现货市场上，原油会不会以负的价格成交？理论上是可能的。原油会污染环境，不能随便抛洒；如果原油真的到了没人要的地步，而你又要腾出储油的仓库，那么出钱请人帮你处理掉，也是合情合理的。就好比家里有个沉重的旧衣橱，自己不可能搬到楼下，所以骗收废品的说来我家收走吧；收废品的说白送我都不要，那只能认怂，倒贴钱请你搬走行了吧。
有的人说芝加哥交易所修改交易规则允许负油价，导致了期货价格跌成负数；其实期货价格不能低于0才是一个bug。现货可以负数，期货当然也可以。就好比贵州茅台股票价格四位数，你的软件显示不下，是贵州茅台价格不对，还是你的软件不行呢？
概念2 商品期货
一种双方约定未来某个时点进行现货买卖（一手交钱一手交货）的标准化合约。标准的含义是，你参与芝加哥交易所的期货交易，就只能从挂牌合约中选一个（每个挂牌合约有固定的到期日、交割日），并按照规定的格式报价格、数量、方向（到期作为买方则是多头，到期作为卖方则是空头）。比如 “2020年5月合约”就是一个标准化合约，它的最后交易时间是美国东部时间4月21日下午14时30分（北京时间22日凌晨2时30分）。每一位阅读本文的作者都会毫不犹豫地说自己懂期货，但是还是需要划一下重点。
概念3 商品期货与现货的关系
第一个重点是商品期货价格，怎么样算合理。前面已经分析过，现货价格正负都是买卖双方达成一致的结果，大家都不要有异议。然而期货价格是否合理，却有两杆秤。
第一杆秤是期货市场上当前的成交价格，这是期货空头和多头达成一致的价格。如果多头认为这个价格太贵，空头认为这个价格太便宜，那么根本不会去签订期货合约。
第二杆秤是现货价格。如果期货价格大幅偏离现货价格，那么期货-现货间的套利活动就会纠正这种偏离，让期货价格在临近到期时回归现货价格附近。如果期货最终结算价比现货价格高，那我在最后时刻以高价开个空头合约，同时去市场上低价买些原油，轻松赚取差价；反过来如果期货最终结算价比现货价格低，那我在最后时刻以低价开个多头合约，交割后去市场上高价出售，轻松赚取差价。
拿常见的现货逼空操作为例，如果原油30美元一桶，有个大户在市场上疯狂开空仓，一百万桶，两百万桶，将价格打到20美元，10美元，让多头纷纷爆仓，价格一路下跌；这个时候另一个大户可以买下市场上所有的原油（可能总共才几十万桶），然后静静地看着空头装逼，看他们在交割日去哪儿去弄一百万桶原油。。。掌握商品现货的定价权，是期货大佬纵横期货市场的必修课。支那第一大期货公司永安期货，和其他期货龙头有一个很大的差别，就是它的大股东是浙江几十个现货商；其他大型期货公司的股东都是金融背景。
在这里我们有个有趣的推论，如果现货交割不畅，则套利活动不足以影响期货价格，期货成为纯粹的资金搏杀。靠资金量操纵价格，大鱼吃小鱼，反正拉爆对面就赢了。而芝加哥交易所WTI期货有个重要的特点（也是绝大多数商品期货的特点），就是期货合约数量远大于实际成交数量，绝大多数合约在到期前平仓，大家认赚认赔，握手言和。而此时如果现货市场波动，期货市场上波动会被放大。芝加哥交易所WTI原油期货，巨量期货合约在最后时刻主导现货价格（而不是相反），从而容易出现剧烈波动，这个不稳定的机制为原油宝穿仓埋下了第一个伏笔。
概念4 期货开仓与平仓
第二个重点是期货平仓是否等于紧急刹车，也就是很多人质问中行的，为什么不平仓。
期货作为衍生品，这个“衍生”有两层含义。第一层含义是说，先有现货（商品、有价证券），后有期货，期货挂钩现货。第二层含义是说，期货没有发行方，不存在一级市场，而是随着市场参与者的交易而产生、湮灭。如果你要做多，就必须要与一个空头在数量、价格上达成一致。注意不论开仓还是平仓，都是市场上的交易行为，都需要对手同意。比如在合约临近到期时，油价接近0元冰点，此时如果多头没有交割的打算，而迫切要平仓，则相当于大量市场参与者主动转空（平多头仓和开空头仓，对于市场的影响是等同的），价格只能是一路向下，形成正反馈。
去年HBO有部电视剧《切尔诺贝利》就有一个类似的情节。苏联核电站的社会主义工程师一通乱搞，核电站进入崩溃边缘，他们按下紧急停机键AZ-5，然而核电站不但没有刹车，反而爆炸了。因为控制棒插入堆芯时，头部的石墨首先接触核燃料，石墨作为中子慢化剂，反而加速了链式反应。期货暴跌时的平仓就处在这样的位置上，投资者把平仓作为救命稻草，期望用它止损；然而一致的止损行动反而把价格一路打低，加剧了自己的损失。不难想象，如果多头看到原油价格接近0元时，不是选择平仓，而是静待交割，最终无非是想办法用车船把油拉走，说不定还能卖到外地赚一笔。越平仓止损，损失越大，这个正反馈是导致原油宝穿仓的第二个不稳定因素。
可以看到，在国际油价大势和WTI原油期货合约自身不稳定结构的双重作用下，5月原油期货的多头坐在一个翻江倒海的核反应堆上。下面我们将介绍本文的主角，中行原油宝账户原油产品。
说句公道话，韭菜悲剧的根源往往与国家有关。中国的原油从开采、进口（进口了以后，开采的就可以倒掉了）到加工、销售都是国家垄断，国家定价的，投资境外金融市场（比如外盘期货交易）的渠道又是不能合法开放的，普通人要想从国际油价波动中获利，只能求助于中行原油宝这种黑店。
商业银行不论怎么玩创新，业务逃不出资产业务（放贷款，投资同业）、负债业务（吸收存款和发行理财）、中间业务（成为中间商赚差价）。原油宝属于中间业务。国际大投行如高盛，也都有这种业务。在原油宝合约下，银行和客户是对手方，一方赚钱，另一方就亏钱。说白了银行开展这种业务，就是要赚客户钱的；什么中行操纵水平差让客户蒙受损失是与虎谋皮，银行怎么可能帮你赚钱或者止损呢？大家根本就是对立关系。高盛一次次把客户吃掉不吐骨头，国内韭菜还是太信任银行了。
前面说了银行开展中间业务就是要赚钱的。资产业务遇到信用风险（违约）、市场风险（证券价格下跌）就亏钱，负债业务遇到负债成本上升（大家抢存款，利率攀升）就要亏损。中间业务，银行是不会亏的。
首先，客户在原油宝开仓后，中行在芝加哥交易所开同样的WTI期货合约仓位。这样无论期货价格涨跌，都和中行没关系了（中行在原油宝赚客户的钱，则期货赔钱，原油宝赔给客户钱，则期货赚钱）。中行实际起到一个桥梁作用，客户直接暴露在芝加哥交易所期货市场的波动中。
当然，在芝加哥交易所，多头和空头的成交价格是同一个，没有中间商赚差价。中行原油宝则不同，从本节开头，投资者提供的截图上看，同一个合约，买卖价格存在点差。比如此时银行买入价21.66，卖出价21.92。中行客户以21.92签订多头合约，5月22日会以21.92元从中行买入一桶原油，再以5月22日的结算价卖给中行，最终只和中行结算差价（原油宝客户不能实物交割，只能和中行结算差价）；中行直接冻结客户21.92元保证金。这个客户立即就反悔了，以21.66元把原油卖给中行来平仓（5月22日买一桶和卖一桶抵消了），一买一卖，直接损失了0.26元。也就是每一次买卖都要被中行吃一笔差价。0.26 / 21.92 = 1.186%，相比股市普遍万分之二的佣金水平，中行真可以算黑店了。点差是中行原油宝业务的重要盈利来源。去金融市场上交易赚钱，那是要拼本事，拼运气的，是赚的幸苦钱，风险钱；中行作为国有大行，一不能冒险，二不喜欢辛苦，当然是用好党和国家授予的金字招牌，躺在马路中间赚钱才是正道。
值得一提的是，中行原油宝和工行、建行等其他银行的纸原油业务还有一个很大的区别，就是它挂钩具体的某个期货合约，直到合约到期日才根据客户事先的设定，以结算价和客户结算，或者帮客户移仓。图上是挂钩WTI原油2006合约，这个合约在2020年6月交割（5月下旬到期结束交易）。出事的4月21日是WTI原油2005的最后交易日，彼时中行原油宝正是挂钩WTI原油2005合约。而此时平仓的价格已经很低，很不划算了。工行提前一个月就完成了移仓，虽然客户转到了升水的合约（6月合约价格比5月贵，客户移仓就要补差价给工行），但避免了参与最后一天的混乱。
原油宝产品无法现货交割（客户只能接受芝加哥商品所的结算价），合约月份没有选择（无法自己选择时点移仓至6月合约），中行选择的移仓时点又很不合理（可以解释为产品设计瑕疵和运作不当），和芝商所WTI原油期货合约临近到期时不稳定的结构形成共振，振出了一个巨亏的深渊。然而将客户推下深渊的，却是另一股力量。请关注中篇——无情的屠杀
中篇 无情的屠杀
上学的时候，股市火爆，同学们无心学习，炒股蔚然成风；然后发生了股灾熔断。老教授上课笑呵呵地说，看来大家已经在课外上了补习班。随后他意味深长地说，在金融市场上，最重要的问题是，你要知道你的对手是谁，他的交易动机是怎么样的。
A股充其量只能算作幼儿园，是给小朋友玩的。股市再怎么下跌，也没见四大行联手注资救市，中石化中石油回购股票救市，更没有国务院出面救市，都是一些从来不抛头露面的牛鬼蛇神出面，而且最后证明，所谓救市国家队，其实是权贵抄底大军，割二茬韭菜的。
然而在国际金融市场，在国际资本面前，四大行，两桶油这些企业，就必须抱团组成国家队。以中石化+中国银行为例，中石化作为进口石油的炼化企业，购买原油的价格越低，利润越大。而中行作为国企境外结算的御用银行，既是出纳，又是财务顾问，对于原油、黄金等金融属性较强的品种，则是可以充当操盘手。
上图是2020年5月到期的的WTI原油期货主力合约（玩的人最多的一个合约）的K线图，绿涨红跌，上半部分是价格，下半部分是成交量。可以看到原油价格已经反弹到16.78美元以上。也就是说，如果各位读者有幸参与了CME的2020年05合约的多头交易，只要在最后关头开一个多头仓，将会凭着期货合约，免费得到一桶原油+37.63美元。而此时在2020年06合约上开空仓，一个月后即可以16.78元的价格将这桶油卖出。以上篇的套利思维，这个时候美国人想必排着队开户，赶着冲进场。开2020年05多头合约，一桶原油+37.63美元免费抱回家！
然而现实是美国非但没有抢购05合约的原油，反而是多头争先恐后平仓卖出原油，让合约价格一路下跌，砸出了一个深V。这显然已经脱离了美国原油现货市场的实际情况，人为操纵的迹象明显。谁在原油合约到期前，猛砸原油合约价格？
这个问题不难回答。谁是受益者，谁的嫌疑最大。当合约结算价跌至-37.63美元/桶，投资者血流成河的时候，谁是受益者？结论是中字头的国家队。国家队从美国购买原油，不仅分文不付，每桶还补贴-37.63美元运费，开开心心运回国。
为什么不是美国的资本砸油价？因为没有动机。 美国的油库几乎全部饱和，美国人砸盘，非但不能吃下-37.63美元/桶的原油，反而油库里的存货还要贬值。只有中资，一方面购买原油成本过高，即使从美国进口运回国，也比从伊朗俄罗斯买要便宜，还能利用国内成品油垄断赚钱；另一方面，原油合约一结算，直接运回国，不需要使用美国饱和的油库，没有美国人无法囤油的问题。
于是我们得到第一个冰冷的真相，在原油宝投资人做多原油巨亏时，国家队做多原油却躺赚。可以说，中行在原油宝产品中，除了可以日常靠买卖点差赚钱外，还有一个隐形的赚钱门路，就是参与交割获利。
把原油2005合约最终砸到-37.63美元/桶结算的是谁？最有可能的就是中行。原因有三个
第一，无需额外保证金。从原油宝合约客户亏损的事后结果推测，原油宝客户加起来是净多头（客户持有的多仓加起来比空仓要多），根据上篇的分析，中行在芝加哥商品交易所也同样是开的多仓。如果一个没有持仓的期货参与者要砸期货价格，需要开空仓，需要缴纳保证金；而一个持有多头合约的投资者要砸期货价格，则只需要平仓，平仓是释放保证金的，平仓越多，被期货商冻结的保证金释放得越多。资金优势使中行砸盘更得心应手。
第二，对手是自己人。从中行的海外角色来看，帮助中企低价采购战略资源，本来就是他的职责所在。在排除了其他配角后，我们得到的简化的结论是，假设中行多头开仓价为 P（原油宝客户有点差，开仓价略高于P），则最后中行在期货市场亏损 P - (- 37.63) = P+37.63美元/桶，中行原油宝客户亏损略高于P+37.63美元/桶；假设一桶油运到国内售价减去运费后为Q，则 中石化等中资油气获得Q+37.63美元/桶。
于是我们得到第二个冰冷的真相，投资人亏的钱，最后进入了国家的腰包；而投资人还在怪国际金融市场险恶，埋怨中行没有为自己保驾护航。
第三，以帮客户平仓为名义，可以逃避操纵市场的指控。从原油宝产品来说，中行有权对亏损的客户进行平仓，买原油宝，等于是给中行送子弹了。
“实际上，中行原油宝在20日22：00移仓启动前的报价是11.7美元/桶，客户在停止交易之前没有出现负值。财经博主吴旺鑫对第一财经称，正常情况下，保证金低于20%时，银行会对投资者强制平仓。4月20日22：00之后，05合约价格一路走低，成交量很小很清淡，没有流动性，4月21日0点之后就开始蹦极式下跌，此时，中行的原油宝已经停止交易，银行无法做20%的强制平仓。”
最后成了这样一个图景：中行原油宝客户给中行送子弹，中行砸原油价格，中企低位买油运回国。韭菜给国家送子弹，最后被国家击毙了。
而中行凭借着一不承担风险，二不付出辛苦的国企精神，以国家为后盾，利用中国特色的聪明才智，上演了一出完美的“一羊四吃”
——利用自有期货账户为国企买回低价油，收取服务费，深藏功与名
——自有期货账户参与结算，还赚了结算金
——原油宝专用期货砸盘账户的亏损，全部转嫁给原油宝客户，还赚了点差
——原油宝保证金率100%，无需支付利息，等于拉来一笔无息存款
下篇 艰难的维权
中行按照条款应该早平仓，没有平仓导致客户损失，是不是有责任？
根据中篇，中行显然是平仓了，合约价格一跌，中行就风风火火地开始了“平仓”。然而根据上篇分析，平仓和空头开仓一样都是要有对手盘的，当你被迫平仓时，价格就不是开始平仓时的价格，而是一路走低。要不是平仓了，怎么会跌到-40美元呢？
从原油宝合约的设计来说，客户不得不按照结算价承担损失；从监管的态度来说，中行归银保监会管，证监会只能管国内期货公司，对中行的处理可能是高高举起，轻轻放下，甚至把板子打在投资者身上，直接把纸原油一关了之。
虽然针对中行原油宝和WTI期货合约上的操作还未正式启动海内外调查（也不一定会有这样的调查），但我们可以用不完整的数字拼凑出一副图景。
（注意： 以下文章中的数字都是杜撰的，作者没有时间考证成交量数据，还有中行持仓等数据也无法获取到；但不影响定性的结论）
4月中旬，中行内部会议，对公业务部和国际市场部坐在总行领导周围，汇报工作；零售业务部远远地旁听会议，因为屌丝散户千方百计薅中行的羊毛，零售业务部亏钱运作，毫无存在感。
对公业务部：我国某龙头石油炼化企业，向我行提出需求，利用当前国际油价处于低谷的机会窗口，由我行提供外汇服务和外盘交易支持，进口100万桶原油；期望价格在15美元一桶以内，低于15美元时我行可抽取佣金报酬。
国际市场部： 我们预测四月油价会在15~30美元区间震荡；而100万桶原油的买盘会造成油价短时间内反弹到30美元以上。建议慎重考虑这笔业务。
总行领导：能源进口，关系到中央对非传统安全的统一部署，XX油企又是我们的重要客户；我们要整合资源，优先保证这单业务达成。
零售业务部：我们可以利用前期开展原油宝业务积累的多头仓位，集中平仓，对原油价格进行打压，最终有望帮助客户以10美元以内，甚至接近0元的价格达成交易，大家有什么想法？
总行领导：零售银行一直是亏钱撑场面，所谓养兵千日用兵一时，这次各个部门要全力配合他。
国际市场部：那要是原油宝客户看到油价降低，疯狂抄底，我们岂不是又要被动去开多单，怎么砸法？
零售业务部：我们会提前一天终止原油宝客户交易，把资源集中起来，打好这场战役！
4月21日：
中行在WTI期货05合约上积累了百万规模的多头持仓，主要是原油宝客户坚信原油可能反弹，在原油宝做多原油，而中行订立同等数量的多头合约，以对冲原油头寸。
4月21日0点，交易员A操纵XX石化客户期货账户，以一系列有史以来的低价进行买入报价： 10元，5元，1元，0.1元。。。
交易员B操作中行为原油宝开立的期货账户，以买入报价进行平仓；此时05合约的价格断崖式下跌
由于中行资金量巨大，市场上自动化交易的投资者纷纷参与，形成了平多单，开空单的狂潮；最终，05合约成交价定格在了-40美元。
交易员A以低于0元的均价，为XX石化买到了100万桶原油。
交易员B计算出账户总共亏损几十亿美元，并报告给零售业务部，制作客户结算单。。。
4月22日
战役胜利了，战果令久经沙场的领导们也瞠目结舌。他们甚至怀疑是芝加哥交易所的系统出了故障。为了保险起见特地花了一天时间，多方求证，证实21日的交易全部有效。
鉴于以上分析，一条可能可行的维权路径是这样的
第一步，基于WTI原油05月合约最后一个交易日的走势，向美国证监会举报中行操纵期货价格；借助美国监管机构的力量，拔出萝卜带出泥，找出最后和中行做对手盘的中资企业，最后坐实中行操纵期货价格
第二步，由于价格操纵发生在美国，国内投资者的诉讼美国法院也受理，而且更偏向于投资人
“2015年，高盛集团与其他八家银行因货币操纵遭到集体诉讼，它们最终支付了约20亿美元罚金以了结案件。”
上篇 脆弱的体系
我们先来梳理一下几个概念
概念1 WTI原油
全称West Texas Intermediate (西得克萨斯中间基原油)
是产自美国内陆的一种轻质低硫原油，长期作为国际原油基准价格之一。该合约交割地点位于俄克拉荷马州，到期以后通过管道、储罐网络系统进行现货交割。
此品级的原油， API密度39.6，比布伦特原油更轻，含硫低。（https://www.cmegroup.com/cn-s/trading/energy/crude-oil/light-sweet-crude_contractSpecs_options.html?optionProductId=190） 相比之下什么上海能源交易所的中质原油，简直就是尿里兑油，和三鹿国产奶粉有得一拼。
在现货市场上，原油会不会以负的价格成交？理论上是可能的。原油会污染环境，不能随便抛洒；如果原油真的到了没人要的地步，而你又要腾出储油的仓库，那么出钱请人帮你处理掉，也是合情合理的。就好比家里有个沉重的旧衣橱，自己不可能搬到楼下，所以骗收废品的说来我家收走吧；收废品的说白送我都不要，那只能认怂，倒贴钱请你搬走行了吧。
有的人说芝加哥交易所修改交易规则允许负油价，导致了期货价格跌成负数；其实期货价格不能低于0才是一个bug。现货可以负数，期货当然也可以。就好比贵州茅台股票价格四位数，你的软件显示不下，是贵州茅台价格不对，还是你的软件不行呢？
概念2 商品期货
一种双方约定未来某个时点进行现货买卖（一手交钱一手交货）的标准化合约。标准的含义是，你参与芝加哥交易所的期货交易，就只能从挂牌合约中选一个（每个挂牌合约有固定的到期日、交割日），并按照规定的格式报价格、数量、方向（到期作为买方则是多头，到期作为卖方则是空头）。比如 “2020年5月合约”就是一个标准化合约，它的最后交易时间是美国东部时间4月21日下午14时30分（北京时间22日凌晨2时30分）。每一位阅读本文的作者都会毫不犹豫地说自己懂期货，但是还是需要划一下重点。
概念3 商品期货与现货的关系
第一个重点是商品期货价格，怎么样算合理。前面已经分析过，现货价格正负都是买卖双方达成一致的结果，大家都不要有异议。然而期货价格是否合理，却有两杆秤。
第一杆秤是期货市场上当前的成交价格，这是期货空头和多头达成一致的价格。如果多头认为这个价格太贵，空头认为这个价格太便宜，那么根本不会去签订期货合约。
第二杆秤是现货价格。如果期货价格大幅偏离现货价格，那么期货-现货间的套利活动就会纠正这种偏离，让期货价格在临近到期时回归现货价格附近。如果期货最终结算价比现货价格高，那我在最后时刻以高价开个空头合约，同时去市场上低价买些原油，轻松赚取差价；反过来如果期货最终结算价比现货价格低，那我在最后时刻以低价开个多头合约，交割后去市场上高价出售，轻松赚取差价。
拿常见的现货逼空操作为例，如果原油30美元一桶，有个大户在市场上疯狂开空仓，一百万桶，两百万桶，将价格打到20美元，10美元，让多头纷纷爆仓，价格一路下跌；这个时候另一个大户可以买下市场上所有的原油（可能总共才几十万桶），然后静静地看着空头装逼，看他们在交割日去哪儿去弄一百万桶原油。。。掌握商品现货的定价权，是期货大佬纵横期货市场的必修课。支那第一大期货公司永安期货，和其他期货龙头有一个很大的差别，就是它的大股东是浙江几十个现货商；其他大型期货公司的股东都是金融背景。
在这里我们有个有趣的推论，如果现货交割不畅，则套利活动不足以影响期货价格，期货成为纯粹的资金搏杀。靠资金量操纵价格，大鱼吃小鱼，反正拉爆对面就赢了。而芝加哥交易所WTI期货有个重要的特点（也是绝大多数商品期货的特点），就是期货合约数量远大于实际成交数量，绝大多数合约在到期前平仓，大家认赚认赔，握手言和。而此时如果现货市场波动，期货市场上波动会被放大。芝加哥交易所WTI原油期货，巨量期货合约在最后时刻主导现货价格（而不是相反），从而容易出现剧烈波动，这个不稳定的机制为原油宝穿仓埋下了第一个伏笔。
概念4 期货开仓与平仓
第二个重点是期货平仓是否等于紧急刹车，也就是很多人质问中行的，为什么不平仓。
期货作为衍生品，这个“衍生”有两层含义。第一层含义是说，先有现货（商品、有价证券），后有期货，期货挂钩现货。第二层含义是说，期货没有发行方，不存在一级市场，而是随着市场参与者的交易而产生、湮灭。如果你要做多，就必须要与一个空头在数量、价格上达成一致。注意不论开仓还是平仓，都是市场上的交易行为，都需要对手同意。比如在合约临近到期时，油价接近0元冰点，此时如果多头没有交割的打算，而迫切要平仓，则相当于大量市场参与者主动转空（平多头仓和开空头仓，对于市场的影响是等同的），价格只能是一路向下，形成正反馈。
去年HBO有部电视剧《切尔诺贝利》就有一个类似的情节。苏联核电站的社会主义工程师一通乱搞，核电站进入崩溃边缘，他们按下紧急停机键AZ-5，然而核电站不但没有刹车，反而爆炸了。因为控制棒插入堆芯时，头部的石墨首先接触核燃料，石墨作为中子慢化剂，反而加速了链式反应。期货暴跌时的平仓就处在这样的位置上，投资者把平仓作为救命稻草，期望用它止损；然而一致的止损行动反而把价格一路打低，加剧了自己的损失。不难想象，如果多头看到原油价格接近0元时，不是选择平仓，而是静待交割，最终无非是想办法用车船把油拉走，说不定还能卖到外地赚一笔。越平仓止损，损失越大，这个正反馈是导致原油宝穿仓的第二个不稳定因素。
可以看到，在国际油价大势和WTI原油期货合约自身不稳定结构的双重作用下，5月原油期货的多头坐在一个翻江倒海的核反应堆上。下面我们将介绍本文的主角，中行原油宝账户原油产品。
说句公道话，韭菜悲剧的根源往往与国家有关。中国的原油从开采、进口（进口了以后，开采的就可以倒掉了）到加工、销售都是国家垄断，国家定价的，投资境外金融市场（比如外盘期货交易）的渠道又是不能合法开放的，普通人要想从国际油价波动中获利，只能求助于中行原油宝这种黑店。
商业银行不论怎么玩创新，业务逃不出资产业务（放贷款，投资同业）、负债业务（吸收存款和发行理财）、中间业务（成为中间商赚差价）。原油宝属于中间业务。国际大投行如高盛，也都有这种业务。在原油宝合约下，银行和客户是对手方，一方赚钱，另一方就亏钱。说白了银行开展这种业务，就是要赚客户钱的；什么中行操纵水平差让客户蒙受损失是与虎谋皮，银行怎么可能帮你赚钱或者止损呢？大家根本就是对立关系。高盛一次次把客户吃掉不吐骨头，国内韭菜还是太信任银行了。
前面说了银行开展中间业务就是要赚钱的。资产业务遇到信用风险（违约）、市场风险（证券价格下跌）就亏钱，负债业务遇到负债成本上升（大家抢存款，利率攀升）就要亏损。中间业务，银行是不会亏的。
首先，客户在原油宝开仓后，中行在芝加哥交易所开同样的WTI期货合约仓位。这样无论期货价格涨跌，都和中行没关系了（中行在原油宝赚客户的钱，则期货赔钱，原油宝赔给客户钱，则期货赚钱）。中行实际起到一个桥梁作用，客户直接暴露在芝加哥交易所期货市场的波动中。
当然，在芝加哥交易所，多头和空头的成交价格是同一个，没有中间商赚差价。中行原油宝则不同，从本节开头，投资者提供的截图上看，同一个合约，买卖价格存在点差。比如此时银行买入价21.66，卖出价21.92。中行客户以21.92签订多头合约，5月22日会以21.92元从中行买入一桶原油，再以5月22日的结算价卖给中行，最终只和中行结算差价（原油宝客户不能实物交割，只能和中行结算差价）；中行直接冻结客户21.92元保证金。这个客户立即就反悔了，以21.66元把原油卖给中行来平仓（5月22日买一桶和卖一桶抵消了），一买一卖，直接损失了0.26元。也就是每一次买卖都要被中行吃一笔差价。0.26 / 21.92 = 1.186%，相比股市普遍万分之二的佣金水平，中行真可以算黑店了。点差是中行原油宝业务的重要盈利来源。去金融市场上交易赚钱，那是要拼本事，拼运气的，是赚的幸苦钱，风险钱；中行作为国有大行，一不能冒险，二不喜欢辛苦，当然是用好党和国家授予的金字招牌，躺在马路中间赚钱才是正道。
值得一提的是，中行原油宝和工行、建行等其他银行的纸原油业务还有一个很大的区别，就是它挂钩具体的某个期货合约，直到合约到期日才根据客户事先的设定，以结算价和客户结算，或者帮客户移仓。图上是挂钩WTI原油2006合约，这个合约在2020年6月交割（5月下旬到期结束交易）。出事的4月21日是WTI原油2005的最后交易日，彼时中行原油宝正是挂钩WTI原油2005合约。而此时平仓的价格已经很低，很不划算了。工行提前一个月就完成了移仓，虽然客户转到了升水的合约（6月合约价格比5月贵，客户移仓就要补差价给工行），但避免了参与最后一天的混乱。
原油宝产品无法现货交割（客户只能接受芝加哥商品所的结算价），合约月份没有选择（无法自己选择时点移仓至6月合约），中行选择的移仓时点又很不合理（可以解释为产品设计瑕疵和运作不当），和芝商所WTI原油期货合约临近到期时不稳定的结构形成共振，振出了一个巨亏的深渊。然而将客户推下深渊的，却是另一股力量。请关注中篇——无情的屠杀
中篇 无情的屠杀
上学的时候，股市火爆，同学们无心学习，炒股蔚然成风；然后发生了股灾熔断。老教授上课笑呵呵地说，看来大家已经在课外上了补习班。随后他意味深长地说，在金融市场上，最重要的问题是，你要知道你的对手是谁，他的交易动机是怎么样的。
A股充其量只能算作幼儿园，是给小朋友玩的。股市再怎么下跌，也没见四大行联手注资救市，中石化中石油回购股票救市，更没有国务院出面救市，都是一些从来不抛头露面的牛鬼蛇神出面，而且最后证明，所谓救市国家队，其实是权贵抄底大军，割二茬韭菜的。
然而在国际金融市场，在国际资本面前，四大行，两桶油这些企业，就必须抱团组成国家队。以中石化+中国银行为例，中石化作为进口石油的炼化企业，购买原油的价格越低，利润越大。而中行作为国企境外结算的御用银行，既是出纳，又是财务顾问，对于原油、黄金等金融属性较强的品种，则是可以充当操盘手。
上图是2020年5月到期的的WTI原油期货主力合约（玩的人最多的一个合约）的K线图，绿涨红跌，上半部分是价格，下半部分是成交量。可以看到原油价格已经反弹到16.78美元以上。也就是说，如果各位读者有幸参与了CME的2020年05合约的多头交易，只要在最后关头开一个多头仓，将会凭着期货合约，免费得到一桶原油+37.63美元。而此时在2020年06合约上开空仓，一个月后即可以16.78元的价格将这桶油卖出。以上篇的套利思维，这个时候美国人想必排着队开户，赶着冲进场。开2020年05多头合约，一桶原油+37.63美元免费抱回家！
然而现实是美国非但没有抢购05合约的原油，反而是多头争先恐后平仓卖出原油，让合约价格一路下跌，砸出了一个深V。这显然已经脱离了美国原油现货市场的实际情况，人为操纵的迹象明显。谁在原油合约到期前，猛砸原油合约价格？
这个问题不难回答。谁是受益者，谁的嫌疑最大。当合约结算价跌至-37.63美元/桶，投资者血流成河的时候，谁是受益者？结论是中字头的国家队。国家队从美国购买原油，不仅分文不付，每桶还补贴-37.63美元运费，开开心心运回国。
为什么不是美国的资本砸油价？因为没有动机。 美国的油库几乎全部饱和，美国人砸盘，非但不能吃下-37.63美元/桶的原油，反而油库里的存货还要贬值。只有中资，一方面购买原油成本过高，即使从美国进口运回国，也比从伊朗俄罗斯买要便宜，还能利用国内成品油垄断赚钱；另一方面，原油合约一结算，直接运回国，不需要使用美国饱和的油库，没有美国人无法囤油的问题。
于是我们得到第一个冰冷的真相，在原油宝投资人做多原油巨亏时，国家队做多原油却躺赚。可以说，中行在原油宝产品中，除了可以日常靠买卖点差赚钱外，还有一个隐形的赚钱门路，就是参与交割获利。
把原油2005合约最终砸到-37.63美元/桶结算的是谁？最有可能的就是中行。原因有三个
第一，无需额外保证金。从原油宝合约客户亏损的事后结果推测，原油宝客户加起来是净多头（客户持有的多仓加起来比空仓要多），根据上篇的分析，中行在芝加哥商品交易所也同样是开的多仓。如果一个没有持仓的期货参与者要砸期货价格，需要开空仓，需要缴纳保证金；而一个持有多头合约的投资者要砸期货价格，则只需要平仓，平仓是释放保证金的，平仓越多，被期货商冻结的保证金释放得越多。资金优势使中行砸盘更得心应手。
第二，对手是自己人。从中行的海外角色来看，帮助中企低价采购战略资源，本来就是他的职责所在。在排除了其他配角后，我们得到的简化的结论是，假设中行多头开仓价为 P（原油宝客户有点差，开仓价略高于P），则最后中行在期货市场亏损 P - (- 37.63) = P+37.63美元/桶，中行原油宝客户亏损略高于P+37.63美元/桶；假设一桶油运到国内售价减去运费后为Q，则 中石化等中资油气获得Q+37.63美元/桶。
于是我们得到第二个冰冷的真相，投资人亏的钱，最后进入了国家的腰包；而投资人还在怪国际金融市场险恶，埋怨中行没有为自己保驾护航。
第三，以帮客户平仓为名义，可以逃避操纵市场的指控。从原油宝产品来说，中行有权对亏损的客户进行平仓，买原油宝，等于是给中行送子弹了。
“实际上，中行原油宝在20日22：00移仓启动前的报价是11.7美元/桶，客户在停止交易之前没有出现负值。财经博主吴旺鑫对第一财经称，正常情况下，保证金低于20%时，银行会对投资者强制平仓。4月20日22：00之后，05合约价格一路走低，成交量很小很清淡，没有流动性，4月21日0点之后就开始蹦极式下跌，此时，中行的原油宝已经停止交易，银行无法做20%的强制平仓。”
最后成了这样一个图景：中行原油宝客户给中行送子弹，中行砸原油价格，中企低位买油运回国。韭菜给国家送子弹，最后被国家击毙了。
而中行凭借着一不承担风险，二不付出辛苦的国企精神，以国家为后盾，利用中国特色的聪明才智，上演了一出完美的“一羊四吃”
——利用自有期货账户为国企买回低价油，收取服务费，深藏功与名
——自有期货账户参与结算，还赚了结算金
——原油宝专用期货砸盘账户的亏损，全部转嫁给原油宝客户，还赚了点差
——原油宝保证金率100%，无需支付利息，等于拉来一笔无息存款
下篇 艰难的维权
中行按照条款应该早平仓，没有平仓导致客户损失，是不是有责任？
根据中篇，中行显然是平仓了，合约价格一跌，中行就风风火火地开始了“平仓”。然而根据上篇分析，平仓和空头开仓一样都是要有对手盘的，当你被迫平仓时，价格就不是开始平仓时的价格，而是一路走低。要不是平仓了，怎么会跌到-40美元呢？
从原油宝合约的设计来说，客户不得不按照结算价承担损失；从监管的态度来说，中行归银保监会管，证监会只能管国内期货公司，对中行的处理可能是高高举起，轻轻放下，甚至把板子打在投资者身上，直接把纸原油一关了之。
虽然针对中行原油宝和WTI期货合约上的操作还未正式启动海内外调查（也不一定会有这样的调查），但我们可以用不完整的数字拼凑出一副图景。
（注意： 以下文章中的数字都是杜撰的，作者没有时间考证成交量数据，还有中行持仓等数据也无法获取到；但不影响定性的结论）
4月中旬，中行内部会议，对公业务部和国际市场部坐在总行领导周围，汇报工作；零售业务部远远地旁听会议，因为屌丝散户千方百计薅中行的羊毛，零售业务部亏钱运作，毫无存在感。
对公业务部：我国某龙头石油炼化企业，向我行提出需求，利用当前国际油价处于低谷的机会窗口，由我行提供外汇服务和外盘交易支持，进口100万桶原油；期望价格在15美元一桶以内，低于15美元时我行可抽取佣金报酬。
国际市场部： 我们预测四月油价会在15~30美元区间震荡；而100万桶原油的买盘会造成油价短时间内反弹到30美元以上。建议慎重考虑这笔业务。
总行领导：能源进口，关系到中央对非传统安全的统一部署，XX油企又是我们的重要客户；我们要整合资源，优先保证这单业务达成。
零售业务部：我们可以利用前期开展原油宝业务积累的多头仓位，集中平仓，对原油价格进行打压，最终有望帮助客户以10美元以内，甚至接近0元的价格达成交易，大家有什么想法？
总行领导：零售银行一直是亏钱撑场面，所谓养兵千日用兵一时，这次各个部门要全力配合他。
国际市场部：那要是原油宝客户看到油价降低，疯狂抄底，我们岂不是又要被动去开多单，怎么砸法？
零售业务部：我们会提前一天终止原油宝客户交易，把资源集中起来，打好这场战役！
4月21日：
中行在WTI期货05合约上积累了百万规模的多头持仓，主要是原油宝客户坚信原油可能反弹，在原油宝做多原油，而中行订立同等数量的多头合约，以对冲原油头寸。
4月21日0点，交易员A操纵XX石化客户期货账户，以一系列有史以来的低价进行买入报价： 10元，5元，1元，0.1元。。。
交易员B操作中行为原油宝开立的期货账户，以买入报价进行平仓；此时05合约的价格断崖式下跌
由于中行资金量巨大，市场上自动化交易的投资者纷纷参与，形成了平多单，开空单的狂潮；最终，05合约成交价定格在了-40美元。
交易员A以低于0元的均价，为XX石化买到了100万桶原油。
交易员B计算出账户总共亏损几十亿美元，并报告给零售业务部，制作客户结算单。。。
4月22日
战役胜利了，战果令久经沙场的领导们也瞠目结舌。他们甚至怀疑是芝加哥交易所的系统出了故障。为了保险起见特地花了一天时间，多方求证，证实21日的交易全部有效。
鉴于以上分析，一条可能可行的维权路径是这样的
第一步，基于WTI原油05月合约最后一个交易日的走势，向美国证监会举报中行操纵期货价格；借助美国监管机构的力量，拔出萝卜带出泥，找出最后和中行做对手盘的中资企业，最后坐实中行操纵期货价格
第二步，由于价格操纵发生在美国，国内投资者的诉讼美国法院也受理，而且更偏向于投资人
“2015年，高盛集团与其他八家银行因货币操纵遭到集体诉讼，它们最终支付了约20亿美元罚金以了结案件。”
